盡管利空籠罩但后市也不宜過(guò)度悲觀(guān)

美伊問(wèn)題仍有再度發(fā)酵風(fēng)險

11月5日，美國財政部宣布全面重啟對伊朗的第二批制裁，重點(diǎn)針對伊朗能源、造船、航運和金融等部門(mén)，同時(shí)暫時(shí)允許8個(gè)國家和地區繼續進(jìn)口伊朗原油，期限為180天。對于此次對伊制裁政策，特朗普表示是為了維持油價(jià)的穩定。

其實(shí)市場(chǎng)也早已預期美國會(huì )給予部分國家和地區進(jìn)口伊朗原油的豁免權，近期原油價(jià)格回吐此前漲幅也動(dòng)態(tài)反映了此種預期。不過(guò)，將伊朗原油出口量降為零是非常有難度的，一方面歐洲、俄羅斯、中國均在伊朗有大量能源投資，有動(dòng)機去保護伊朗原油出口；另一方面是歷史經(jīng)驗表明，伊朗可以以貨換貨等方式，通過(guò)俄羅斯、土耳其變相出口原油。所以美國給予部分國家和地區臨時(shí)豁免權我們并不感到意外，但是我們并不能樂(lè )觀(guān)地看待豁免權。美國制裁伊朗力度的放松，更像是以時(shí)間換取空間的緩兵之計，一方面達到特朗普中期選舉對低油價(jià)的訴求；另一方面給予OPEC產(chǎn)油組織更多的時(shí)間增產(chǎn)；另外是給予部分原油進(jìn)口國一定時(shí)間縮減自伊朗的進(jìn)口量，達到一石三鳥(niǎo)的效果。

我們不排除后續美伊問(wèn)題會(huì )再度發(fā)酵，畢竟美國制裁伊朗中長(cháng)期政策未改變，美伊問(wèn)題應該是美國未來(lái)成為原油凈出口國、爭奪中東地區話(huà)語(yǔ)權的戰略手段，而不是目標。

圖為伊朗原油產(chǎn)量變化

更加客觀(guān)地說(shuō)，即使美國給予上述國家和地區進(jìn)口伊朗原油的豁免權，也不意味著(zhù)未來(lái)伊朗原油出口量存在大幅上升的可能性。一是美國對伊朗金融、航運行業(yè)的制裁，導致其他國家與伊朗之間貿易的資金結算受限，運輸原油成本加大，未來(lái)與伊朗進(jìn)行原油貿易的難度大大。二是伊朗自身原油生產(chǎn)是否受到制裁影響，導致產(chǎn)量縮減，也是需要時(shí)間去驗證的。就目前來(lái)看，伊朗的產(chǎn)量和出口量穩定下滑。2018年5月，伊朗原油出口量為270萬(wàn)桶/日，7月出口量為235萬(wàn)桶/日，8月出口量下降至194萬(wàn)桶/日，9月出口量也進(jìn)一步下滑至150萬(wàn)桶/日。伊朗5月原油產(chǎn)量為382萬(wàn)桶/日，8月產(chǎn)量為358萬(wàn)桶/日，產(chǎn)量連續3個(gè)月下滑。

圖為2018年伊朗原油出口量

所以對于后市，若美國加大制裁力度，地緣政治會(huì )再度支撐油價(jià)。

OPEC釋放減產(chǎn)信號

隨著(zhù)油價(jià)持續下挫，不斷侵蝕OPEC原油生產(chǎn)國的利益，部分產(chǎn)油國開(kāi)始釋放減產(chǎn)信號。沙特阿拉伯能源大臣稱(chēng)OPEC+將不會(huì )讓庫存繼續增加，沙特阿拉伯“將在12月減少原油供應50萬(wàn)桶/日”；阿聯(lián)酋表示“產(chǎn)油國將滿(mǎn)足市場(chǎng)需求，但不會(huì )過(guò)度供應市場(chǎng)。目前正在研究減產(chǎn)可能，得出結論為時(shí)尚早”。

目前來(lái)看，OPEC產(chǎn)量政策似乎陷入兩難之中，一方面原油需求增速下滑，下滑程度具有不確定性；另一方面委內瑞拉、伊朗等供油國存在斷供危機，而美國不斷施壓OPEC，需要其增產(chǎn)來(lái)維持油價(jià)穩定。供需兩方面共振，供需缺口難以判斷。

據OPEC11月月報數據，OPEC預計2018年全球原油需求增速為150萬(wàn)桶/日，此前預期為154萬(wàn)桶/日；下調2018年全球原油需求預期至9879萬(wàn)桶/日，下調2019年對OPEC的原油需求預期至3150萬(wàn)桶/日。正是因為需求增速下滑預期，OPEC對于原油生產(chǎn)持謹慎態(tài)度，同時(shí)考慮到OPEC作為主導產(chǎn)油國組織，原油價(jià)格中樞抬升也是符合其自身發(fā)展利益。所以，OPEC大概率會(huì )根據需求動(dòng)態(tài)調整產(chǎn)量，但迫于美國施加壓力，OPEC可能會(huì )在收入最大化與維持油價(jià)之間取得平衡。但要達成新的限產(chǎn)協(xié)議來(lái)維持油價(jià)，OPEC需要重新制定產(chǎn)量目標，這其中便需要得到目前產(chǎn)量?jì)H次于美國的俄羅斯的首肯，此前俄羅斯表示：“現在討論減產(chǎn)為時(shí)尚早；累庫可能是冬季所致，不代表全年預期?！倍砹_斯認為明年年中供需平衡甚至供不應求，“若OPEC作出減產(chǎn)決議，俄羅斯將配合”。不過(guò)值得注意的是，僅僅依靠減產(chǎn)信號帶來(lái)的原油價(jià)格反彈難以持續，OPEC產(chǎn)量政策我們需要持續關(guān)注。

除此之外，目前OPEC實(shí)際的閑置剩余產(chǎn)能在150萬(wàn)桶/日左右，其中近100萬(wàn)桶/日集中在沙特阿拉伯以及中立區，其他國家占據剩余50萬(wàn)桶/日的閑置產(chǎn)能。全球閑置剩余產(chǎn)量緊張，油價(jià)下跌空間受限，在全球閑置剩余產(chǎn)能較低的情況下，任何供油國出現產(chǎn)量減少均會(huì )推動(dòng)原油價(jià)格上漲。

圖為OPEC剩余閑置產(chǎn)能變化

圖為OPEC原油總產(chǎn)量

美國未來(lái)原油產(chǎn)量可期

美國原油產(chǎn)量三季度維持在1100萬(wàn)桶/日左右，受制于管道運輸瓶頸，產(chǎn)能增速和活躍鉆機增速明顯放緩。從6至9月，美國原油產(chǎn)量一直徘徊在1090萬(wàn)—1110萬(wàn)桶/日，原油鉆機數一直在858—866座之間。美國原油主要以輕質(zhì)原油為主，一般來(lái)說(shuō)，頁(yè)巖油產(chǎn)量具有高衰減性，第二年產(chǎn)量就會(huì )下降40%—50%，為了維持當前產(chǎn)量或是增加產(chǎn)量，就必須不斷打新井。由于無(wú)法及時(shí)將油運輸出去，導致了大量的原油滯留于原產(chǎn)地，二疊紀的生產(chǎn)商正在以創(chuàng )紀錄的速度開(kāi)始放棄新的油井開(kāi)發(fā)。根據EIA鉆井報告數據，8月美國DUC井數為8269座，處于歷史高位水平。根據得州能源咨詢(xún)公司Drillin ginfo的數據，在Permian Basin地區，普通活躍油井的平均產(chǎn)量為400桶/日，若管道運輸瓶頸問(wèn)題得以解決，可以釋放出近350萬(wàn)桶/日的產(chǎn)能。

盡管2017年年末的時(shí)候，美國擴建了BridgeTex 管道、Permian Express管道以及Cactus管道，增加了34萬(wàn)桶/日的運輸能力，但隨著(zhù)美國原油產(chǎn)量的增長(cháng)，頁(yè)巖油主產(chǎn)區二疊紀盆地的管道運輸承載能力已經(jīng)無(wú)法滿(mǎn)足急速擴張的產(chǎn)量。EIA預測二疊紀地區2018年原油平均產(chǎn)量約330萬(wàn)桶/日，當地煉廠(chǎng)僅能夠消化50萬(wàn)桶/日原油，仍有290萬(wàn)桶/日原油需要往外運輸，這已經(jīng)讓二疊紀地區管道運能滿(mǎn)負荷運載，目前新增產(chǎn)能只能使用火車(chē)以及卡車(chē)來(lái)進(jìn)行運輸，成本相較于管道運輸來(lái)說(shuō)較為昂貴，同樣運量也有限。

從美國管道建設計劃來(lái)看，Sunshine（21萬(wàn)桶/日）、EPIC（55萬(wàn)桶/日）、Permian Express 3（12萬(wàn)桶/日）、Cactus二號線(xiàn)（18萬(wàn)桶/日）、GRAY Oak（38萬(wàn)桶/日）、Magellan（35萬(wàn)桶/日）等新增管道啟用時(shí)間為2019年。明年管道建設或許會(huì )迎來(lái)些許改善，但四季度預計管道瓶頸仍然會(huì )制約美國原油產(chǎn)量擴張，難以有進(jìn)一步擴張的空間。

圖為美國原油產(chǎn)量變化

圖為美國DUC變化

未來(lái)展望

短期來(lái)看，美國秋季煉廠(chǎng)檢修結束，冬季取暖油需求回暖，美國庫存連續累庫現狀恐難以維持。中長(cháng)期來(lái)看，伴隨著(zhù)亞洲煉廠(chǎng)恒力、榮盛開(kāi)工和沙特阿拉伯在新加坡新建Rapid煉廠(chǎng)的上線(xiàn)，未來(lái)約100萬(wàn)桶/日新增原油需求也會(huì )支撐油價(jià)。從原油遠期曲線(xiàn)來(lái)看，近端結構為Contagon結構，確實(shí)說(shuō)明了近期利空籠罩，現貨市場(chǎng)供給過(guò)剩，使得整個(gè)遠期曲線(xiàn)趨于平坦，但原油下游企業(yè)在低油價(jià)進(jìn)行大量買(mǎi)入套保操作，遠端價(jià)格依然得到強有力支撐，這也意味著(zhù)不少現貨企業(yè)中長(cháng)期并不看跌油價(jià)。所以盡管原油市場(chǎng)利空籠罩，但后市我們也不宜過(guò)度悲觀(guān)。